Analizziamo insieme i risultati dello studio annuale di UBS in tema di mercato immobiliare contenuti nel Global Real Estate Bubble Index Report 2023.

Lo scorso 19 settembre è stata pubblicata l’edizione 2023 dell’UBS Global Real Estate Bubble Index Report (anche il “Report”), uno studio condotto dal Chief Investment Office di UBS Global Wealth Management che annualmente (con un orizzonte temporale che tiene conto del secondo semestre dell’anno precedente e del primo semestre dell’anno in corso), dal 2015, si pone l’obiettivo di quantificare il rischio che, all’interno del campione oggetto di studio, si verifichi lo scoppio di una bolla immobiliare. 

Il perimetro viene definito considerando l’importanza della città sia per i mercati finanziari globali sia per gli investimenti immobiliari residenziali, nonché per la disponibilità dei dati. L’edizione 2023 conta al novero dell’analisi ben 25 città, tra cui Milano.

Per quanto riguarda il concetto di “bolla”, riprendendo la definizione fornita dalla Treccani, questa può essere definita come “un aumento anomalo del prezzo di un bene o di un’attività, reale o finanziaria, non giustificato dall’andamento dei fondamentali di mercato e tipicamente accompagnato da alti volumi di scambio, a cui fa seguito un crollo dello stesso nella fase di scoppio della bolla. L’incremento e la successiva caduta del prezzo possono essere ingigantiti e accelerati da fenomeni di speculazione finanziaria, da cui deriva il termine bolla speculativa”. 

Il Global Real Estate Bubble Index (anche “l’indice”), sviluppato da UBS, tiene conto, per ogni città, non soltanto della mera valutazione dei mercati immobiliari, ma anche del rapporto di relazione che intercorre con il Paese di appartenenza e delle possibili distorsioni economiche in atto (ad esempio boom dei prestiti e delle costruzioni). 

Seguendo i valori attuali, UBS utilizza le seguenti 5 classificazioni, che vanno “depressed” a “bubble risk”, in funzione del valore assunto dall’indice: 

• depressed: indice inferiore a -1,5;
• undervalued: indice tra -1,5 e -0,5;
• fair-valued: indice tra -0,5 e 0,5;
• overvalued: indice tra 0,5 e 1,5;
• bubble risk: indice oltre 1,5. 

Lo studio di UBS non si arroga il diritto di essere in grado di prevedere se o quando avverrà una correzione dei prezzi tale da terminare lo scoppio di una bolla, bensì cerca di sviluppare un alert “risk based” in grado di orientare l’attenzione degli addetti ai lavori verso la possibilità che in una data città questo prima o poi accada.

L’indice sviluppato da UBS si ottiene attraverso la media ponderata dei seguenti cinque sottoindici che permettono di comprendere, sotto varie prospettive, se sono in atto eventuali distorsioni del mercato immobiliare: 

• price-to-income ratio: indice nominale dei prezzi delle case diviso per il reddito nominale disponibile pro capite;
• price-to-rent ratios: rapporto tra i prezzi delle case e gli affitti annualizzati;
• change in mortgage-to-GDP ratio: variazione del rapporto tra il livello del debito ipotecario e la produzione economica complessiva della nazione;
• change in construction-to-GDP ratio: variazione del rapporto tra il livello dell’attività economica edile e la produzione economica complessiva della nazione;
• city-to-country price ratio: rapporto tra i prezzi tra livello locale e nazionale.

I risultati del report

Nel corso degli ultimi dieci anni, i bassi costi di finanziamento hanno alimentato oltremodo i mercati immobiliari, determinando un significativo aumento dei prezzi degli immobili. Questo processo si è interrotto bruscamente, soprattutto tra il quarto trimestre 2021 il primo trimestre 2022, con l’avvento del fenomeno inflazionistico persistente ancora in atto – imputabile inizialmente alla ripresa post-pandemica e successivamente alle conseguenze del conflitto tra Russia e Ucraina – il quale ha portato le principali economie mondiali a sposare una politica monetaria sempre più restrittiva tale da porre fine a contesto caratterizzato da bassi tassi di interesse. 

Si pensi, a titolo esemplificativo, che all’interno dell’eurozona da luglio 2022 si sono susseguiti ben 10 rialzi consecutivi – da ultimo quello entrato in vigore lo scorso 20 settembre che segue, come magnitudo, quello precedentemente entrato in vigore lo scorso 2 agosto – che hanno determinato un apprezzamento dei tassi di interesse sulle operazioni di rifinanziamento principali pari al +4,50 per cento.

Le politiche monetarie restrittive messe in atto da tutte le principali economie mondiali, e di conseguenza l’inasprimento delle condizioni di accesso al credito, di concerto con l’avvento del forte fenomeno inflazionistico persistente hanno determinato, nell’ultimo anno, la riduzione dei prezzi degli immobili più marcata dalla crisi finanziaria globale del 2008. 

Le città che sono state classificate dallo studio di UBS come “bubble risk”, almeno una volta negli ultimi tre anni, hanno registrato una uniforme e significativa riduzione dei prezzi medi. 

L’aumento dei tassi di interesse, laddove i finanziamenti per la casa erano già al limite della sostenibilità con tassi di interesse bassi, ha influenzato in modo significativo il mercato immobiliare. In mercati caratterizzati da un elevato disaccoppiamento dei prezzi di acquisto dagli affitti, l’aumento dei tassi ipotecari ha portato a uno spostamento della domanda verso il mercato degli affitti, facendo crollare di fatto quello degli acquisti. Nei mercati immobiliari prevalentemente finanziati a breve termine invece, le famiglie proprietarie, avvertendo immediatamente i costi di finanziamento più elevati, sono state costrette ad accettare prezzi più bassi al momento della vendita. 

Il fenomeno inflazionistico che sta contraddistinguendo il contesto internazionale a partire dal 2022 e le politiche monetarie restrittive che ne sono derivate hanno pertanto portato a una netta riduzione degli squilibri nei mercati immobiliari dei centri finanziari globali. Tale considerazione trova conferma nello studio di UBS, soprattutto se compariamo i risultati ottenuti dal medesimo risk assessment svolto l’anno precedente.

Infatti, rispetto a quanto rappresentato all’edizione 2022 dell’UBS Global Real Estate Bubble Index Report, migliorano i mercati immobiliari di:
– Amsterdam, Francoforte, Hong Kong, Monaco di Baviera, Toronto, Tel Aviv e Vancouver, che passano da una classificazione “bubble risk” a una “overvalued”;
– di Boston, e Madrid New York, San Francisco, che passano da una classificazione “overvalued” a una “fair-valued”.

Rimangono invece invariati i mercati immobiliari di:

– Zurigo e Tokyo, che continuano ad essere classificati “bubble risk”
– Ginevra, Londra, Los Angeles, Miami, Parigi, Stoccolma e Sydney, che continuano ad essere classificati “overvalued”;
– Dubai, Milano, San Paolo e Varsavia, che continuano ad essere classificati “fair-valued”.

Focus sulle città “bubble risk”

Dai risultati emersi dallo studio di UBS possiamo notare come nel corso dell’ultimo anno siano aumentate le città classificate come “fair-valued” (passando da 4 a 9) e si siano ridotte significativamente quelle classificate “bubble risk” (passando da 9 a 2). Rimangono ascritte ancora in quest’ultima categoria Zurigo e Tokyo.

Seppur a un ritmo inferiore a quello a cui si è assistito negli anni precedenti, i prezzi delle case a Zurigo continuano a crescere. Rispetto a un decennio fa, per acquistare un immobile residenziale nel cuore del centro finanziario svizzero è necessario pagare, in termini reali, il 40 per cento in più. 

Tale dato è considerevolmente superiore sia alla media nazionale sia all’incremento che hanno subito gli affitti nel medesimo periodo (circa +12 per cento dal 2013). Ne deriva un elevato price-to-rent ratios, nonostante un contesto caratterizzato da tassi di interesse più elevati.

Tuttavia, sottolinea UBS, negli ultimi trimestri gli squilibri si sono leggermente ridotti, poiché la crescita degli affitti ha subito una forte accelerazione e ha infine superato la crescita dei prezzi delle case. L’offerta di alloggi disponibili è tornata ai livelli pre-pandemici e il numero di transazioni è diminuito. Per i prossimi trimestri non si prevede pertanto un ulteriore rialzo dei prezzi, contribuendo a ridurre gli squilibri.

Tali considerazioni vengono confermate dai risultati emersi dal Report 2023. Infatti, analizzando i dati forniti UBS, possiamo notare che, pur non avendo migliorato il suo profilo di rischio, lo scoring di Zurigo, rispetto allo scorso anno, è in miglioramento passando dall’1,81 all’1,71 (- 0,10).

Grazie all’approfondimento fornito da UBS per la città di Zurigo, è possibile notare come tale variazione è ascrivibile principalmente al netto miglioramento del price-to-rent ratios e del change in mortgage-to-GDP ratio, parzialmente compensato dal lieve peggioramento del price-to-income ratio e del change in construction-to-GDP ratio. Sostanzialmente invariato il city-to-country price ratio.

La capitale giapponese si distingue per essere l’unica città all’interno del campione in cui i prezzi degli immobili sono aumentati quasi ininterrottamente per oltre due decenni, disaccoppiandosi dal resto del Paese. Condizioni di finanziamento vantaggiose e una significativa crescita demografica sono due aspetti che hanno influenzato in modo significativo il mercato immobiliare di Tokyo, determinando, nell’arco piano ventennale, il passaggio da un profilo di rischio “undervalued” a un profilo “bubble risk” (dal 2022). 

Tokyo non soltanto non ha migliorato il suo profilo di rischio rispetto allo scorso anno, ma ha inoltre peggiorato il suo scoring passando da 1,56 a 1,65, con un incremento dello +0,09. 

Le motivazioni di un tale andamento sono da ricercare principalmente:

– nelle politiche adottate in difesa del mercato immobiliare, che attraggono fortemente gli investitori internazionali determinando un’accelerazione della crescita dei prezzi;

– nella riduzione del prezzo degli affitti, imputabile alla contrazione dell’immigrazione netta avvenuta nel periodo post-pandemico, che ha aggravato ulteriormente gli squilibri in atto;

– nella dinamica dei prezzi nominali delle case che non si è indebolita, nonostante la crescita dei redditi non sia riuscita a tenere il passo dei prezzi e i tassi dei mutui siano aumentati (moderatamente) negli ultimi trimestri.

Il caso italiano: Milano

La riduzione dei tassi ipotecari, un’economia robusta e un regime fiscale favorevole hanno sostenuto la domanda all’interno del mercato immobiliare di Milano. Sebbene i prezzi nominali, come avviene ormai dal 2018, abbiano continuato ad aumentare, tra la metà del 2022 e la metà del 2023 non sono riusciti a tenere il passo con l’inflazione, determinando una contrazione dei prezzi reali pari al 2 per cento, in linea con la crescita degli affitti reali e del reddito locale. 

Il profilo di rischio tracciato da UBS per il mercato immobiliare di Milano è rimasto invariato rispetto alla passata edizione, continuando ad essere classificata come fair-valued. Tale valutazione, in termini nominali, è sostenuta inoltre, sempre secondo UBS, dalle solide prospettive per l’economia locale, dall’estensione della metropolitana e dai prossimi Giochi Olimpici Invernali del 2026.